Les communications de charte pourraient sauter de 100 %

May 29, 2023

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Avis de non-responsabilité : le fonds de l'auteur avait une position sur ce titre au moment de la publication et peut échanger cette position sans en informer la communauté SumZero.

Prix ​​cible : 575 $

Prix ​​récent : 304,32 $

Délai : 2 à 5 ans

Charter a des investissements derrière eux, une pénétration accrue à venir et une croissance rapide du FCF par action grâce aux rachats d'actions qui rapportent +100% en 3 ans

Aperçu:

Charter est la deuxième plus grande entreprise de câblodistribution aux États-Unis, offrant des services de télévision, d'Internet et de téléphonie à 27 millions de clients via une vaste infrastructure de câbles. Charter bénéficie de l'avantage technologique du premier arrivé et d'une concurrence limitée, créant un pouvoir de tarification et une longue trajectoire de croissance dans un monde avide d'Internet. L'entreprise dispose d'un fossé économique qui, pour rivaliser, nécessite un énorme investissement initial avec des leviers limités pour persuader les clients de changer de prix.

Charter est une route à péage sur Internet avec des marges élevées et une génération de cash-flow libre. La société a d'importantes dépenses en capital derrière elle, une croissance de la pénétration devant elle et se négocie à une valorisation attrayante de 12 % de rendement des flux de trésorerie disponibles sur les estimations de 2021. Nous pensons que Charter poursuivra sa transition vers le segment haut débit plus rentable, augmentera sa pénétration et produira +100 % de hausse en 3 ans.

Aperçu du segment :

Charter couvre 50 millions de foyers ou 35% de la population américaine. Environ 80 % des revenus proviennent des clients résidentiels, le reste provenant des comptes des petites entreprises ainsi que de la fourniture de solutions de données aux grandes entreprises clientes. Alors que le chiffre d'affaires de la vidéo en pourcentage du chiffre d'affaires total a diminué au cours des 3 dernières années (pro-forma pour les deux grandes acquisitions réalisées en 2016), le haut débit a continué de croître dans le segment résidentiel. Bien que Charter ne divulgue pas de bénéfices sur une base sectorielle, nous pensons que les marges du haut débit sont bien supérieures à celles de la vidéo en raison des dépenses de programmation et des frais de distribution élevés pour les producteurs de contenu. L'évolution du chiffre d'affaires est présentée ci-dessous :

Haut débit:

Charter propose des forfaits Internet aux clients résidentiels et professionnels grâce à son vaste réseau câblé alimenté par fibre. L'Internet haut débit offert par câble offre une vitesse et une fiabilité supérieures à celles des autres technologies. Le segment haut débit de Charter représente environ 34 % des revenus et nous estimons que Charter génère +50 % de marges d'EBITDA sur le haut débit, contre 30 % pour l'ensemble de l'activité. Charter ne répartit pas les bénéfices par segment, cependant, les dépenses de programmation pour la vidéo représentent 40% des coûts d'exploitation totaux. À mesure que le haut débit se développe avec une utilisation accrue des données dans les ménages, nous nous attendons à ce que cette activité à marge élevée soit un moteur de revenus dans l'ensemble.

Charter propose désormais Internet (y compris le Wi-Fi) avec des vitesses de 100 mégabits sur 99 % de leur empreinte (contre 50 % en juin 2017) et des services gigabit sur 50 % de l'empreinte, supérieurs aux vitesses DSL et satellite. Charter prévoit de déployer le service gigabit sur l'empreinte restante au cours de la prochaine année. Le câble en tant que connecteur à Internet est dominant sur le marché américain du haut débit, représentant 59 % de toutes les connexions Internet aux États-Unis par rapport aux services concurrents (c'est-à-dire DSL, fibre, satellite et sans fil fixe).

La vitesse de connexion des câbles continue de s'améliorer à un rythme plus rapide que les connecteurs inférieurs. Les vitesses de téléchargement moyennes du câble se sont améliorées de 47 % entre 2011 et 2015. Cela se compare au DSL qui n'a amélioré que 21 % et la vitesse de croissance de la fibre de seulement 14 % au cours de ces 4 années. Cette vitesse supérieure devrait se poursuivre avec le déploiement de DOCSIS.

Vidéo:

Charter propose des services vidéo par abonnement, y compris la télévision haute définition, des services d'enregistrement vidéo et de vidéo à la demande. La vidéo à la demande est une nouvelle offre qui peut être diffusée via un ordinateur, un téléphone ou une télévision intelligente où les utilisateurs peuvent visionner 35 000 titres, y compris des films et des émissions, ou la télévision en direct, qui comprend la télévision locale et les sports. Les services pour les forfaits vidéo vont d'un forfait de base à partir d'environ 30 $ par mois à un forfait premium de 70 $ par mois, qui comprend HBO, des événements sportifs spécialisés, des films récemment sortis, etc. Toute la programmation est disponible sur n'importe quel appareil et n'importe où dans la maison sur l'application "Spectre". La société déploie des décodeurs basés sur le "cloud" qui permettent des applications tierces - par exemple Netflix - ce produit est comme Apple TV et sera déployé sur toute l'empreinte de la Charte à partir de 2018.

La vidéo représente 40 % des revenus totaux de Charter en 2018, soit une baisse de 300 points de base par rapport à 2015. La baisse de la vidéo peut être partiellement attribuée à la tendance à la "coupure de cordon", ce qui signifie que les utilisateurs mettent fin à leur contrat de vidéo par câble et signent. uniquement pour le haut débit pour diffuser des films et des émissions. Les clients changent également leurs forfaits télévisés en "forfaits maigres", dans le cadre desquels les utilisateurs réduisent leurs abonnements aux chaînes pour n'inclure que l'essentiel. Le pourcentage de clients résidentiels hors vidéo (c'est-à-dire uniquement abonnés à internet) est passé de 28 % en 2015 à 36 % fin 2017.

C'est une bonne chose pour Charter, les utilisateurs qui mettent fin à leur contrat de câble vidéo utilisent généralement 2 fois plus de données Internet en raison du streaming, des jeux, etc. rentable qu'avant.

Empaqueter:

Charter propose des services groupés de vidéo, de haut débit et de voix (le « triple play »), qui sont disponibles pour la quasi-totalité des « passages » de Charter. Environ 59 % des clients souscrivent à un bouquet de services – dont 25 % souscrivent à un forfait « double play » et 34 % souscrivent à un forfait « triple play ». L'avantage pour le client est qu'il paie moins cher par service. Par exemple, dans un triple play, le client paie environ 40 % « moins » pour Internet et la télévision, mais dans l'ensemble, le forfait est 60 % plus élevé qu'un single play. Un service groupé est également généralement contracté pour au moins 2 ans. Actuellement, le revenu résidentiel mensuel par client est de 110 $.

Autre : (voix, publicité, petites entreprises) ;

Le reste de Charter est composé de lignes téléphoniques fixes, de services vendus aux petites entreprises, qui incluent le haut débit et la voix, de la vente de publicité locale sur la plate-forme câblée et de la gestion de 16 chaînes d'information locales. Ces segments représentent 20 % du chiffre d'affaires et connaissent une croissance régulière d'environ 4 % par an.

Monopoles locaux :

Les entreprises de câblodistribution négocient directement avec les administrations municipales locales pour utiliser les emprises publiques afin de poser l'infrastructure de base du câble. Les câblodistributeurs se voient alors accorder des droits de « franchise » par les gouvernements locaux et, en retour, les gouvernements locaux reçoivent une redevance de franchise. Cette redevance de franchise est plafonnée par la loi fédérale à 5 % des revenus locaux que les câblodistributeurs sont légalement autorisés à répercuter sur le client. Actuellement, Charter "passe" 50 millions de maisons et est connecté à 27 millions de ces maisons ou appartements. Les relations clients de Charter ne sont pas concentrées dans une seule zone géographique, couvrant 35 % de la population américaine dans 41 États à travers des monopoles locaux fragmentés.

Pénétration:

Actuellement, seuls 27 millions des 50 millions de foyers qui sont "passés" sont abonnés au haut débit, à la voix ou à la vidéo. Nous nous attendons à ce qu'un important moteur de croissance soit la pénétration accrue de ces foyers, car un plus grand nombre de foyers ont réussi à s'inscrire à un ou plusieurs services. Charter poursuit cette stratégie de volume, qui augmentera la rentabilité au passage. Charter se concentre sur la pénétration plutôt que sur les augmentations de prix en maintenant les prix des produits bas et en incitant ainsi davantage de clients à s'inscrire. Le nombre total de maisons « passées » continue de croître de 1 à 2 % par an, de manière organique et par le biais d'acquisitions.

Théoriquement, si Charter étendait la pénétration à travers leurs passages d'empreintes "potentielles", les revenus supplémentaires pourraient augmenter de 20 à 70 %, mais nous n'appliquons pas de valeur à cette option.

Pourquoi la Charte est-elle bon marché ?

Il y a un sentiment négatif dans l'industrie du câble autour de la «coupe de cordon» et une sous-estimation des moteurs de profit de l'industrie du câble à l'avenir. Le générateur d'argent historique de Charter était le secteur de la vidéo, composé de contenus tels que les réseaux sportifs régionaux, les sports locaux et le contenu sous licence. Le coût de la licence de ce contenu a augmenté de façon exponentielle au fil des ans en raison des demandes croissantes des fournisseurs de contenu pour recevoir une plus grande part du gâteau. Il y a vingt ans, le coût de la programmation sous licence représentait environ 30 % des revenus du câble et aujourd'hui, ces coûts représentent 64 % des revenus du câble pour Charter, ce qui rend le segment vidéo de Charter de moins en moins rentable.

La croissance et la rentabilité du haut débit éclipsent le segment vidéo. Les clients haut débit sont plus rentables, utilisent plus de données et n'ont pas à payer les frais de programmation sans cesse croissants pour le contenu. Les mêmes moteurs qui font pression sur la télévision par câble, tels que Netflix, Hulu, etc., créent une demande accrue pour l'Internet haut débit. La croissance du nombre d'abonnés entre 2005 et 2017 (hors acquisitions majeures de TWC et BH en 2016) a vu le nombre d'abonnés vidéo diminuer de 26 % et le nombre d'abonnés haut débit augmenter de 186 %.

La demande d'Internet haut débit ne fera qu'augmenter avec le temps avec l'expansion de l'"Internet des objets", c'est-à-dire les appareils portables, les appareils compatibles Wi-Fi, les systèmes de sécurité, les véhicules, etc.

Peurs de coupe de cordon :

La coupe du cordon est une bénédiction déguisée pour Charter. Charter pourra lentement s'éloigner de l'activité à faible marge de la distribution vidéo et se concentrer sur l'activité à forte marge du haut débit. La coupure de cordon et le dégroupage des services augmentent la valeur autonome du forfait Internet uniquement, qui est de 15 à 20 $ par mois de plus que sa valeur dans un forfait TV – et n'inclut pas le coût de la licence de contenu.

Lorsqu'un client coupe le cordon "télévision", il utilise généralement 2 fois plus de données Internet en raison du streaming, etc., ce qui rend le "coupe-câble" encore plus rentable qu'auparavant.

L'utilisation mensuelle moyenne du haut débit dans les ménages est d'environ 190 gigaoctets par mois, selon un rapport d'iGR Research en 2016, et 95 % de ce trafic est du streaming vidéo. Une qualité vidéo améliorée sur un plus grand nombre d'écrans au sein d'un ménage ne fera qu'augmenter la quantité de haut débit dont les ménages ont besoin. En utilisant Netflix comme exemple, regarder une émission en ultra-haute définition (UHD) utilisera 22 fois plus de données par heure et par écran pour diffuser par rapport à la qualité de définition standard.

Un autre effet secondaire positif de la coupure de cordon est que les clients deviennent plus engagés par les services de streaming, puis l'adhérence à leur ancien fournisseur de contenu (c'est-à-dire le satellite, DirecTV) diminue. Le client recherchera la vitesse Internet la plus rapide disponible sans se soucier du contenu fourni sur cette plate-forme, faisant du réseau supérieur de Charter le gagnant dans ce monde de coupure de cordon.

Dépenses en capital :

Les dépenses en capital au cours des dernières années ont été motivées par une initiative entièrement numérique, DOCSIS 3.1 et les dépenses de «nouvelle construction», qui faisaient partie de l'accord SEC (lié à l'obtention de l'approbation pour acquérir Time Warner & Bright House) pour construire plus haut débit dans les zones rurales. Les dépenses en immobilisations pour le câble commenceront à diminuer en 2019, l'intensité du capital et les dollars diminuant. Charter a indiqué en 2015, dans une circulaire de sollicitation de procurations interne qui a ensuite été rendue publique, que les dépenses d'investissement en pourcentage du chiffre d'affaires devraient être d'environ 12 % d'ici 2019, contre 20 % attendus en 2018. La direction n'a pas confirmé le pourcentage, pourtant ont guidé pour que les dépenses d'investissement soient sensiblement inférieures à l'avenir.

Le programme d'investissement 100 % numérique de la Charte Legacy a débuté en 2012 et a duré environ 2 ans. Cette initiative a été relancée en 2016 après l'acquisition de TWC et BH pour convertir ces réseaux au tout numérique. Pour résumer, la transformation entièrement numérique a créé une nouvelle suite de produits vidéo avec 200 chaînes HD et des vitesses haut débit améliorées à des vitesses Internet minimales offertes de 100 mégabits sur la majorité de l'empreinte. À la fin de 2017, 74 % de l'empreinte totale de Charter est entièrement numérique, le reste à « numériser » sont les 20 % restants de l'ancien TWC et 60 % des anciens réseaux BH qui continuent à transporter la vidéo entièrement analogique et seront être convertis jusqu'en 2019. Cela permettra également d'offrir une plus grande gamme de produits à ces clients, ce qui les rendra plus rentables. À mesure que ce programme d'investissements s'amenuise, nous prévoyons que les dépenses d'investissement en pourcentage du chiffre d'affaires reviendront à environ 15 %, contre 23 % en moyenne lors de la transformation tout numérique.

Fusions et propriété :

Time Warner et Maison lumineuse :

En mai 2016, Charter a finalisé la fusion avec Time Warner Cable et Bright House Communications pour 80 milliards de dollars et 10,4 milliards de dollars, respectivement. La fusion a combiné TWC (la deuxième plus grande), Charter (la quatrième plus grande) et Bright House (la dixième plus grande) des câblodistributeurs aux États-Unis, avec un total de 27 millions de clients et 50 millions de foyers traversés aux États-Unis.

L'offre de TWC impliquait une valorisation de 9,1x EV/EBITDA, ou 8,3x adj. pour les synergies et les avantages fiscaux et l'offre pour BH impliquait un 7,6x ou 6,5x, y compris les synergies et les impôts. Dans le cadre de l'accord, Liberty Broadband, dirigé par John Malone, a investi 5,0 milliards de dollars et a reçu 20 % de la nouvelle charte.

Dans le cadre de l'accord, Charter s'attend à des synergies de coûts annuels de 1 milliard de dollars d'ici 2019 pour les trois entreprises, provenant de pratiques d'exploitation, de tarification et de regroupement simplifiés. La combinaison a également entraîné des synergies d'opex et d'investissement dans les achats, le développement de produits, l'ingénierie et l'informatique.

Comme mentionné, dans le cadre de ces acquisitions, Charter prévoit de déployer des services entièrement numériques sur TWC et BH. Actuellement, 20 % des anciens TWC et 60 % des anciens BH continuent d'exploiter des gammes vidéo entièrement analogiques. Charter prévoit de numériser entièrement ces services et de déployer des décodeurs numériques bidirectionnels entièrement fonctionnels dans l'empreinte restante qui n'a pas été convertie. Cela augmentera les vitesses Internet, ouvrant la porte à de meilleurs forfaits et prix sur cette empreinte. Charter s'efforce également de déplacer les utilisateurs hérités vers la tarification et l'emballage du nouveau Spectrum, actuellement seulement 50% de l'empreinte héritée a été convertie. [Voir le rapport complet pour le graphique]

Propriété active :

Avenir est en bonne compagnie pour détenir des actions aux côtés d'investisseurs activistes orientés à long terme. Dans le cadre de l'accord Time Warner Cable & Bright House en 2016, Liberty Broadband a investi 5,0 milliards de dollars en échange d'une participation de 20 % et d'un droit de vote de 25 % dans Charter. Liberty Broadband est dirigé par John Malone qui siège au conseil d'administration de Charter. Malone est un poids lourd dans l'espace médiatique, avec une participation et des sièges au conseil d'administration de Liberty Media, Discovery Communications et Lionsgate Entertainment.

Dans le cadre de l'acquisition de Bright House, les anciens propriétaires, la famille Newhouse, détenaient en décembre 2017 une participation de 11,7% dans Charter par le biais d'unités de partenariat et d'actions convertibles. L'empire médiatique familial de Newhouse s'étend sur les magazines de Condé Nast (propriétaire de Vogue, Vanity Fair, Wired, House & Garden, etc.) et une participation majoritaire dans Discovery Communications. Michael Newhouse est administrateur du conseil d'administration de Charter.

TCI est un autre investisseur activiste réputé, détenant environ 4 % des actions en circulation depuis juin 2016. Et enfin, Berkshire Hathaway détient environ 3,5 % des actions en circulation depuis juin 2014.

Concurrents :

Le service vidéo résidentiel fait face à la concurrence des fournisseurs de services de diffusion directe par satellite (DBS), qui ont une empreinte nationale et sont en concurrence dans toutes les zones d'exploitation de Charter.

Le service vidéo résidentiel fait également face à la concurrence des réseaux à fibre optique, principalement AT&T U-Verse (chevauchement de 27 %), Frontier Communications FiOS (chevauchement de 8 %) et Verizon FiOS (chevauchement de 4 %). AT&T possède également DIRECTV et, en tant que société combinée, fournit un service vidéo (via IP ou satellite) et un service vocal sur l'ensemble de l'empreinte de Charter. AT&T fournit les trois ; les services vidéo, vocaux et mobiles dans 45 % des passages de Charter. En 2016, AT&T a proposé d'acheter Time Warner et cet accord vient d'être approuvé.

La vidéo à la demande par abonnement (SVOD) telle que Netflix, Hulu, Amazon Prime et la programmation vidéo multicanal virtuelle (V-MVPD) telle que YouTube TV, Sling TV, Direct TV Now sont toutes des concurrents de l'offre vidéo de Charter. Charter a lancé Spectrum App, qui regroupe ces offres à diffuser moyennant des frais variables. A la fin du 1er trimestre 2018, environ 20% des clients Charter avaient leur compte Netflix intégré dans leur offre Spectrum.

Charter a un chevauchement géographique minimal avec les câblo-opérateurs concurrents qui offrent la vidéo, la voix et le haut débit à des vitesses compétitives. Charter et Comcast représentent 80 % du marché du haut débit à large bande et le chevauchement géographique entre Charter et Comcast est minime.

Satellite, Télécoms & DSL, Oh My !

La charte n'est actuellement pas menacée par les entreprises de télécommunications qui ont investi dans la pose de câbles à des fins de large bande. Actuellement, 80 % des bits des appareils sans fil des principales sociétés de télécommunications américaines (Verizon, T-Mobile, Sprint, AT&T) transitent par le réseau Wi-Fi de Charter. AT&T a pris l'initiative de développer son activité haut débit, mais n'a étendu son empreinte qu'à 3 millions de foyers. AT&T propose environ 5 mégabits, alors que Charter fournit 100 mégabits à 99 % de son empreinte. La plus grande menace des entreprises de télécommunications viendra de la mise en œuvre de la 5G.

Le haut débit par satellite est un service Internet qui est techniquement disponible partout aux États-Unis. Cependant, il est plus lent, plus cher et sa connexion est plus vulnérable aux interruptions dues aux intempéries.

Google Fiber :

Google Fiber était la plus grande menace pour le câble lorsque l'ambition de Google de devenir un fournisseur d'Internet haut débit a été annoncée en 2010. Google, étant l'une des entreprises les plus riches du monde, a lancé le service de fibre jusqu'aux locaux dans 10 régions métropolitaines sur 5 années. La société a révélé que la fibre constituait la "majorité" des dépenses en capital pour le segment des "autres paris" et ciblait initialement 5 millions d'abonnés d'ici 5 ans. Google a eu du mal à atteindre cet objectif et a signalé à la mi-2016 environ 453 000 clients haut débit. En octobre 2016, tous les plans d'expansion ont été suspendus et plus de 1 500 emplois ont été supprimés dans le segment Fibre. L'échec de Google et la grande consommation de trésorerie valident le fossé que Charter a avec son infrastructure existante.

Option d'évaluation :

Nous n'avons pas appliqué de valeur aux initiatives ci-dessous que Charter prend au sein de l'entreprise, cependant, nous pensons que l'entreprise pourrait réaliser des avantages significatifs dans ces entreprises et un investisseur reçoit cette option gratuitement (à l'exclusion, bien sûr, des dépenses d'investissement requises) :

Déploiement du réseau sans fil :

Charter prévoit de lancer un service sans fil et mobile au cours du second semestre 2018. La société dispose actuellement de 250 millions d'appareils (c'est-à-dire iPads, iPhones, etc.) connectés à un réseau Charter via Wi-Fi, et Charter souhaite l'étendre à Connectivité 4G. Pour développer ce réseau, Charter a signé un accord MVNO avec Verizon. Charter prévoit également de profiter de leurs 700 magasins de détail à travers les États-Unis pour vendre le matériel de téléphonie cellulaire.

En avril 2018, Charter et Comcast ont annoncé un partenariat 50/50 pour travailler ensemble à la construction de ce réseau mobile sans fil. Charter financera initialement l'entreprise pour refléter les investissements que Comcast a déjà réalisés dans le développement de systèmes et de processus - mais Comcast et Charter partageront les coûts par la suite. Dans le cadre de cet accord, Comcast et Charter ont convenu de partager des points d'accès Wi-Fi et l'accord empêche également l'une ou l'autre des sociétés de fusionner avec un opérateur de téléphonie mobile existant.

Charter structurera le service comme le réseau mobile de Comcast, Xfinity Mobile. Comcast offre uniquement un accès mobile aux abonnés Internet actuels et fonctionne sur le réseau sans fil de Verizon. Ce service comprend une fonction de « connexion automatique » sur les 16 millions de points d'accès Wi-Fi et les grands forfaits de données de Comcast. Depuis le lancement du service mobile à la mi-2017, Comcast comptait 557 000 abonnés mobiles au 31 mars 2018, en hausse de 50 % par rapport à décembre 2017.

Déploiement 5G :

Charter est sur le devant de la scène avec la formation d'un réseau sans fil de cinquième génération (5G). Étant donné que le réseau 5G nécessitera une mise en œuvre «à petites cellules», le réseau câblé dense est en mesure d'aider la technologie à ondes courtes qui nécessite un voisinage plus proche pour se connecter, Charter a fait des essais pour tester cette technologie.

La 5G peut également constituer une menace pour le câble et sera importante à surveiller dans les entreprises de télécommunications et de câblodistribution. La 5G aura éventuellement la capacité de concurrencer directement les technologies filaires telles que le DSL, le câble et la fibre (dans certains cas), ce qui pourrait se traduire par davantage d'options à large bande pour les consommateurs, supprimant ainsi l'avantage de « monopole » de Charter dans les zones urbaines.

Des risques:

Nous considérons les points ci-dessous comme les principales menaces pour les activités de Charter :

• Accélération du déclin de la vidéo/du téléphone

• Augmentations importantes des dépenses d'investissement en raison de l'évolution technologique rapide

• Effet de levier élevé

• Risque lié à la 5G et à la technologie

Conclusion:

Charter a des dépenses en capital derrière eux, une pénétration accrue dans leur empreinte "passée" devant eux, et se négocie à une valorisation attrayante de 12% de rendement des flux de trésorerie disponibles sur la base de nos estimations 2021. Dans trois ans, en supposant que la société continue de négocier sur le rendement actuel des flux de trésorerie disponibles de 5 % et que la direction poursuive son programme de rachat, Charter vaudrait 575 $ par action et pourrait rapporter aux investisseurs un rendement de +100 %.

Pour une discussion sur l'évaluation et des graphiques, consultez le rapport complet sur SumZero.